通裕重工(300185)

事件：公司發(fā)布公告，擬公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資不超過6.22億元，用于風(fēng)電裝備模塊化制造項目、6MW及以上風(fēng)電機組關(guān)鍵零部件制造項目和補充流動資金。

提升風(fēng)電集成化能力，向裝備化發(fā)展蓄力。公司已構(gòu)建集“特鋼冶煉-鍛造/鑄造/焊接-熱處理-精密加工”于一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈條，成為國內(nèi)僅有的能夠同時批量制造風(fēng)電鍛件、鑄件、結(jié)構(gòu)件的制造商。目前，風(fēng)電整機商普遍采用分散采購零部件自行裝配的模式，成本較高、裝配效率偏低，模塊化產(chǎn)品作為整機商的現(xiàn)實需求，市場空間大。通過募投項目的實施，將以一站式、模塊化的供貨模式代替客戶分散式采購裝配模式，有效降低客戶運輸成本和裝配工作量，此外，項目區(qū)位優(yōu)勢明顯，將進一步增強客戶粘性，實現(xiàn)風(fēng)電模塊化業(yè)務(wù)與風(fēng)電關(guān)鍵核心部件業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。公司已與東方電機簽署《合作框架協(xié)議》，委托公司生產(chǎn)永磁直驅(qū)風(fēng)力發(fā)電機或部套件等模塊化產(chǎn)品，數(shù)量擬不低于200套/年。通過募投項目的實施，有望提升風(fēng)電關(guān)鍵核心部件集成化生產(chǎn)能力，通過模塊化裝配，促進風(fēng)電業(yè)務(wù)由核心部件分散式供應(yīng)向一站式模塊化風(fēng)機單元方式轉(zhuǎn)變。

大功率化趨勢明顯，開拓鑄件市場份額。2018年國內(nèi)新增風(fēng)電機組平均裝機功率2.2MW，其中2-3MW（不含）占比31.90%，同比+31.70%，2MW機組占比50.60%，同比-7.80%；2018年底獲批的烏蘭察布風(fēng)電基地一期項目的設(shè)計規(guī)模達600萬千瓦，平均中標(biāo)機組功率4.20MW，2018年下半年獲批的國家電投揭陽靖海海上風(fēng)電項目的設(shè)計規(guī)模為150MW，單位機組功率達5.36MW；海上風(fēng)電方面，到2020年底，海上風(fēng)電開工建設(shè)規(guī)模將達到10GW，絕大部分風(fēng)場設(shè)計的風(fēng)電機組單機容量都在5MW及以上。自2018年起，公司已開始逐步接到大功率風(fēng)電機組所對應(yīng)的鑄件訂單，此外，風(fēng)電機組具有單機容量大型化發(fā)展趨勢，與之相匹配的輪轂、機架、軸承座、轉(zhuǎn)子軸等鑄件的尺寸和重量都隨之提升（以輪轂為例，2MW機組所裝配的輪轂重量在12-16噸之間，而4MW、5MW機組所裝配的輪轂重量則分布達25噸、62噸）。依托募投項目的實施可有效提升公司風(fēng)電鑄件的產(chǎn)能利用率，帶動風(fēng)電鑄件產(chǎn)品升級，開拓大功率風(fēng)電鑄件產(chǎn)品的市場份額。

風(fēng)電電價政策落地，海上風(fēng)電搶裝確認(rèn)。近期風(fēng)電出臺了2019年和2020年的補貼電價政策，明顯利好海上風(fēng)電，一方面指導(dǎo)價較高，給予海上風(fēng)電一定的緩沖期，另一方面對于并網(wǎng)時間的要求將會刺激存量已核準(zhǔn)的項目在近兩年開工并網(wǎng)，據(jù)統(tǒng)計18年底前已核準(zhǔn)未開工的海風(fēng)項目超過30GW，搶裝預(yù)期強烈。我們依舊維持之前對風(fēng)電行業(yè)的判斷，陸上風(fēng)電穩(wěn)步發(fā)展，海上風(fēng)電增速明顯彈性較大，將會引發(fā)風(fēng)機制造環(huán)節(jié)供不應(yīng)求，風(fēng)機價格、零部件價格隨之上漲，直接受益。

投資建議。風(fēng)電技術(shù)日益成熟，是最具商業(yè)化開發(fā)條件可再生能源形式之一，目前正在向高效低成本、單機容量大型化方向發(fā)展。公司已在風(fēng)電領(lǐng)域深耕多年，積累了眾多優(yōu)質(zhì)客戶。此次抓住市場機遇，加大風(fēng)電領(lǐng)域投入，開發(fā)適應(yīng)大型化、高效率的核心部件產(chǎn)品、拓展模塊化產(chǎn)品及業(yè)務(wù)模式。我們看好公司“打造國際一流的能源裝備及服務(wù)供應(yīng)商”的戰(zhàn)略目標(biāo)實施，暫不考慮發(fā)行可轉(zhuǎn)債的影響，預(yù)計2018-2020公司EPS為0.07、0.09、0.11元。維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：下游需求不達預(yù)期，市場競爭加劇，發(fā)行可轉(zhuǎn)債的利息費用和轉(zhuǎn)股對未來EPS的潛在攤薄。